过去十余年，我国集中对电厂排污进行治理，但从实际情况看全国范围空气质量“不好反差”，其中一个重要原因是，我国60万台的各类型锅炉中绝大部分为能效低下的工业燃煤锅炉，工业燃煤锅炉的环保设施建设严重不足，整体污染控制水平低，且工业锅炉出于供暖等需要，多靠近城市及居民区，加之排放高度低，不利于污染物的及时扩散，实际已成城市雾霾主因，治霾必治本，对工业燃煤锅炉的治理工作势在必行。

　　政府管理思路转变 政策成催化剂

　　政府环境管理思路转变，政策成催化剂。十余年的以总量减排为目的的电厂治理，已使我国电厂污染控制达到甚至超过世界先进水平，下一步，针对空气质量持续恶化的局面，大气治理的重点将转向以污染物综合治理为目的的工业锅炉治理，工业锅炉治理行业拐点已现：

　　（1）政府环境管理思路转变，治霾不力已迫使政府大气环境管理思路由狭义的减排转向全盘统筹、污染物综合治理。

　　（2）针对工业锅炉整治的政策频发，其中锅炉排放标准重新修订，相关排放限值均大幅降低，标准已定，治理已成必然。

　　锅炉治理 开启千亿市场

　　民生证券预计，工业燃煤锅炉将催生4000亿元的新环保市场，与“十一五”脱硫、“十二五”脱硝相比，市场规模毫不逊色，而且惠及面更广：

　　（1）除尘、脱硫工程超2000亿元，据民生证券估算，为达到新标准所规定的排放限值，全国存量燃煤锅炉中70%以上需要改造高效除尘器、75%以上需要进行湿法脱硫改造，仅工程市场就达2110亿元；

　　（2）10t/h以下规模的小容量燃煤锅炉需淘汰，替换为新型节能环保锅炉，节能环保锅炉替换市场空间近2000亿。工业锅炉治理开启，大气治理景气周期将延续至“十三五”末，除尘、脱硫及在线监测等多个相关领域均有望受益。

　　环境监测板块最为受益

　　民生证券对工业锅炉治理所涉及的污染源监测、除尘、脱硫及新型节能环保锅炉4个领域进行了梳理，最受益为监测板块：

　　（1）我们测算工业锅炉治理带来的污染源监测新增市场超200亿元，预计未来3年行业年复合增速不低于50%，且监测市场竞争格局稳定，龙头企业弹性最大，首推雪迪龙(002658,股吧)；

　　（2）脱硫因工业锅炉更注重经济性最优，电力脱硫企业进入工业锅炉领域后能否保持现有竞争格局存在一定不确定性；

　　（3）除尘及新型节能环保锅炉领域分别新增市场空间960亿元和近2000亿元，相当于各自现有市场规模的5-10倍，行业弹性大，但因门槛较低、集中度不高，民生证券认为受益标的还不够明确，可对相关领域龙头如菲达环保(600526,股吧)等保持跟踪。

    机构重点个股价值解析

　　东北证券

　　蓝科高新(601798)：蓝图绘就待起航 投资评级上调

　　公司投入8.28亿元IPO募集资金项目 “重型石化装备研发制造项目”将分两期完成，一期项目于去年正式投入生产，而二期项目也已基本建成，计划于今年9月全面达产。

　　公司对新老产能进行了重新的梳理。其中一期工程主要用于成型和焊接，后期的配股项目也将在此建设，预计将于明年底建成投产；二期工程用于钻采设备制造和机加工；而三期工程（IPO募投项目）则主要用于大型设备组装、球罐压制及海工装备等。

　　公司正积极探索将大板壳应用于新型煤化工领域，一旦获得突破，其今后的市场空间将十分广阔。而板式空冷产品中的一些系列已经成功应用于军工领域，并将迎来较大的增长空间。

　　新产能的投用使得公司的接单压力陡升。目前，公司订单情况基本稳定。随着新产能的投用，公司将逐步完成由量变向质变的过程。

　　展望后市，随着公司新增产能的逐步释放，以及在热交换产品应用领域市场拓展，公司将迈入增长的轨道。对公司2013、2014和2015年的业绩预测，EPS分别为0.32元、0.38元和0.47元 （按目前最新股本摊薄计算）。基于对公司长期发展前景的看好，因此，上调对公司股票的投资评级至“推荐”。

　　风险提示：公司板式热交换产品的市场拓展速度存在一定的不确定性，由此将影响对公司的业绩预期。

    中信建投

　　华西能源(002630)：华丽转身后 已然新龙头

　　多点开花，综合性环保能源服务商构建成型。自2012 年以来，华西能源(002630,股吧)奔走在转型的道路之上。从垃圾焚烧炉到垃圾焚烧电站运营，从传统设备到煤制气新型设备，从省内到省外，从自贡商业银行到增发融资，可以说公司所进行的是一项系统性的转变。这种转变将一改过去依靠传统设备制造的单一模式，最终将形成“装备制造、工程总包、投资运营”三位一体的综合性环保能源服务商。而对于金融领域的涉足则保障了公司未来投融资领域的顺畅，这也是环保能源领域投资不可或缺的一环。公司这两年的每一步应该说都始终围绕着环保能源这条主线而展开，而这个领域又实实在在的存在着很多的机会。这次以并购的方式获得在石油天然气领域有着核心竞争力的力拓，公司未来发展将会打开新的空间。

　　力拓节能：国内一流的节能服务商。力拓节能是发改委节能服务备案公司，在石油钻井节能领域和余热利用领域有着很强的业务优势。在公开的资料中（甘肃古浪官方网站），我们看到了公司参与了西气东输甘肃古浪压气站30MW 余热发电项目。事实上，古浪项目仅是力拓参与的一个项目，其项目储备在目前来看仍然非常丰富。力拓节能法人代表张英辰在油气领域有着丰富的从业经历和资源，其也是首航节能(002665,股吧)所收购的西拓公司的原始股东之一。

　　盈利预测与投资建议：我们预计公司2014-2016 年摊薄后EPS 分别为0.57 元、0.85 元、1.26 元，未来三年复合增长率超过50%。我们认为在当前的市场环境下，公司低估值高成长的特性是值得重点投资的。公司增长趋势已经明确，波动风险较低，维持买入评级，给予公司未来6 个月25 元的目标价，对应2015 年EPS 30 倍上下PE。建议投资者逢低参与，不要错过。

　　风险因素：余热项目进展低于预期；垃圾焚烧项目建设进度低于预期；海外拓展低于预期。

    国泰君安

　　三聚环保(300072)：新的起点 焦炉煤气制LNG

　　我们预计公司 14-2016 年的EPS 分别为0.76 元、1.13 元、1.57 元，增速分别为90%、49%、39%，参考可比环保公司估值，给予2015 年22 倍PE，目标价24.86 元，距离目标价仍有30%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。未来，焦炉煤气制LNG 新订单的签订将成为公司股价的催化剂。

　　公司由能源净化向工业尾气综合利用延伸，核心能力在于基于客户需求的盈利模式创新。未来3-5 年，在国内炼油企业不断提高汽柴油脱硫深度和煤化工企业逐步实现清洁化生产的大背景下，公司在由“单纯的剂种销售”到“能源净化综合服务提供商”的逐渐转型中，我们判断，能源净化业务扔可能维持30-50%的高速成长。同时，公司基于提高煤化工企业盈利水平和解决资金链紧张的客户需求，将能源净化向工业尾气综合利用延伸，开创了业主方煤化工企业、资金方民生租赁、工程服务提供方三聚环保(300072,股吧)三方合作的盈利模式，伴随焦炉煤气制LNG 行业的爆发成长，焦炉煤气制LNG 的工程和运营将成为公司成长的另一驱动力。

　　焦炉煤气制LNG 行业爆发、打开公司估值空间。焦炉煤气制LNG 作为连接低价煤炭和高价天然气的能源转换技术，盈利可观，技术相对成熟，行业爆发性成长。我们测算，1 亿方焦炉煤气制LNG 装臵的ROA 约40%，回收期约2.5 年，投资积极性高。3-5 年内焦炉煤气制LNG 工程的年均规模在225-375 亿元；全部投产后运营市场规模在1350-1800 亿元，市场空间是净化剂种销售的2-10 倍。

　　风险因素：环保政策执行低于预期；工程订单确认低于预期。

    海通证券

　　国电清新(002573)：盈利增长总体符合预期 运营规模扩大带来未

　　来两年确定增长 关注新业务拓展。国电清新(002573,股吧)今日披露2013年年报，实现营业收入7.65亿元，同比增长100%，归属母公司股东净利润1.8亿元，同比增长72%，综合毛利率为36%，同比降低3个百分点，基本每股收益0.34元，分红预案为10股派1.5元（含税）。公司预计2014年1季度业绩同比增长50%~70%。

　　点评：

　　公司2013年全年及Q1业绩预告增速总体符合预期。14年的增长来自于：一是脱硫脱硝运营规模的进一步扩大，包括2个脱硫运营BOT，2个脱硝运营BOT都将陆续投产。

　　二是受益于国内火电厂烟气提标改造需求的持续释放，2013年以来，公司新签EPC订单约7.5亿元（13年实现工程收入2.1亿元），有望在14年大部分确认。同时积极拓展国内干法烟气净化处理、及海外烟气改造工程市场。

　　三是公司新的运营业务类型的增加，包括再生水运营项目、余热利用项目、以及资源综合利用项目（煤焦油加氢）等都将逐步成为新的利润增长点。

　　仅考虑现有项目投产运营，保守估计公司14、15年EPS分别为0.44元、0.60元，作为烟气治理领域少数的运营为主的企业，随着运营项目陆续投产，公司未来业务平稳增长确定性较高。参考目前市场同行的估值水平、及公司成长空间，给予15年30倍目标PE，目标价格18元，维持增持评级。

    世纪证券

　　永清环保(300187)：工程建造稳定增长 关注土壤 修复等新业务进展

　　新业务拓展低于预期。2013 年公司实现收入6.4 亿元，同比增长12.59%；实现归属上市公司净利润为5400 万元，同比增长0.55%。2014 年1 季度：公司收入1.16 亿元，同比增长10.09%；实现净利润624 万元，同比下降38.91%。公司收入和净利润增长低于预期，主要原因是培育的新业务如土壤修复、垃圾发电板块仍处于巿场业务拓展初期以及余热发电受钢铁厂运行影响使得毛利率下降2.64 个百分点。分业务来看：2013 年脱硫脱硝EPC 收入4.95亿，同比增长18.6%，收入占比为77.34%，传统业务继续保持稳定增长且毛利率提升1.74 个百分点；托管运营收入为8584 万元，同比增长26.76%；土壤修复业务收入4289 万元，同比下降41.34%。

　　投资要点：过去十年，环保行业需求主要是填补历史欠账的设施建设，未来正在由零散的专项治理向综合型的系统治理转化，综合服务能力是核心竞争优势。公司经营模式从单一的工程建造发展为涵盖建造、运营、咨询服务等环节的综合型环保模式；业务范围覆盖空气治理、垃圾焚烧发电、土壤修复及药剂生产等，综合型环保平台基本成型。新能源发电：新余市以及衡阳市垃圾发电厂预计在2015 年之后开始贡献收益。药剂业务：2014 年1季度，公司完成第一单用于垃圾飞灰处理的药剂销售1000 万，计划与深圳"百斯特环保"合作销售2 亿元药剂，关注新业务进展。

　　盈利预测与评级：预计2014-2016 年EPS 为0.36 元、0.47 元、0.63元，动态PE 为62.41X、47.12X、35.61X，估值水平大幅高于行业均值。考虑火电脱硝业务高峰期将在2015 年结束，政府对土壤修复政策依然处于试点阶段，国家层面的土壤修复计划仍在讨论中，公司相关业务拓展短期仍需观察，我们暂维持"增持"投资评级。

　　风险提示：脱硫脱硝需求放缓、新业务拓展低于预期。

    国联证券

　　天瑞仪器(300165)：业绩不达预期 期待内生外延式发展

　　事件：2014年2月20日晚上，公司公布2013年年报。在报告期内，公司实现营业收入3.25亿元，同比增长8.53%；实现归属上市公司股东净利润5583.75万元，同比下降6.23%；实现扣除非经常性损益后归属上市公司股东净利润2048.97万元，同比下降28.08%；2013年每股收益0.36元。同时，2013年利润分配预案为每10股派发现金红利1.2元（含税）。

　　13年业绩低于我们预期，主要原因在于市场竞争激烈以及子公司净利润大幅下滑。公司为了扩大销售及应对市场竞争，降低了部分成熟产品的销售价格，单价平均下滑4.55%，而同期销售成本则上升5.01%，这使得公司毛利率从2012年的66.19%下滑至2013年的62.89%。此外，全资子公司邦鑫伟业净利润下滑87.6%，锐减至69.79万元。邦鑫伟业客户主要为水泥行业，水泥行业持续受国家政策调控影响，投资低迷。公司在2013年处境较为艰难，一方面较为成熟的产品市场竞争加剧；另一方面，新研发的产品还处于推广期，未能贡献足量利润。随着新产品的深入推广，我们认为这一情况将在2014年将有所改观。

　　期间费用率上涨削弱公司盈利能力。期间费用率从2012年的45.78%上升至2013年的47.27%。其中，2013年管理费用率由于研发投入的加大和资产重大重组，从2012年的20.79%提高至23.43%。销售费用率2013年达34.96%，同比下降1.8个百分点，但仍处于相对高位。财务费用率基本和去年持平（2013年-11.13%和2012年-11.78%）。我们认为公司在毛利率由于市场竞争加剧而下滑的情况下，期间费用率对于公司盈利能力的提升至关重要。

　　新产品的研发成功对公司未来的发展意义重大。除了在原有X射线荧光光谱仪方面的先发优势以外，公司在2013年成功研发大气重金属在线分析仪（EHM—X100），既能监测颗粒物质量浓度，又可监测颗粒物重金属成分，有重大商业意义。与此同时，测厚专用EDXRF光谱仪（Thick 8000）、贵金属专用EDXRF光谱仪（Smart 100）项目的成功转产标志着公司向高端X射线荧光光谱仪又迈进了一大步，它们分别可以实现高度自动化的镀层测厚、高速高分辨的贵金属检测。公司还初步开拓了气相色谱-质谱联用仪（GC-MS 6800）、液相色谱质谱联用仪（LC-MS1000）、电感耦合等离子体质谱仪（ICP-MS 2000）等三款质谱仪在环境保护、食品安全以及工业检测中的应用市场，以及激光在线气体分析仪在工业过程控制和环境保护与安全中的应用市场。公司新产品将为其进入第二个快速发展期打下坚实的基础。

　　收购宇星科技将为其发展注入全新活力。如果收购顺利完成，除了净利润大幅增加以外，公司的经营范围大大扩张。宇星科技环境在线监测仪器及系统、环境治理工程、环境设施运维业务将帮助公司拓展产品线、共享客户资源，优化公司产业布局，大大提高了公司的竞争力、盈利能力和抗风险能力。

　　下调评级至“谨慎推荐”。我们预计收购交易大概率在2014年上半年完成。盈利预测按照增加后的股本2.0265亿股计算。预计公司2014-2015年EPS分别为0.65、1.17、1.36元。公司2月20日收盘价29.25元，对应14-16年估值分别为45倍、25倍、22倍。在上篇点评报告以后，公司股价累计上涨超过66%，且收购宇星科技依然存在一定的不确定因素。我们下调公司评级至“谨慎推荐”。

　　风险提示：费用控制不得力；收购宇星科技失败。

    光大证券

　　雪迪龙(002658)：锅炉新标打开成长新空间 新业务开花结果还待时日

　　事件：近期，我们到公司调研，与公司领导层就目前业务情况以及未来发展规划进行了深入交流。

　　环境监测业务增速30-40%，锅炉新标打开增长新空间2013 年受益于脱硝市场爆发，公司环境监测业务快速增长，增速达到71.95%，共销售脱硝设备1200 多套，脱硫设备近600 套，预计市场份额30-40%。2014 年脱硝业务增速有所放缓；脱硫监测逐渐进入更换期，迎来新增长。综合脱硫脱硝，预计2014 年环境监测收入增速将在30-40%。同时，新《锅炉大气污染物排放标准》的出台将推动我国工业锅炉的烟气治理市场的开启，锅炉改造总投资达4000 亿元。同时，文件要求20t/h及以上锅炉、14MW 及以上热水锅炉需安装自动监控设备，预计监测市场需求将过百亿元。工业锅炉监测将为公司打开新成长空间。

　　运维业务15 年将迎来爆发目前由公司运维的机组总数达到300-400 个，1000 多套设备，从长远角度看，占比还将不断提升。运维项目均为脱硫部分，而脱硝监测设备为新装设备，仍处质保期。因此预计，15 年质保期过后，公司将迎来脱硝监测设备运维潮。脱硝设备数量为脱硫的两倍，因此按现有与公司合作的机组规模测算，运维业务收入规模将为之前的3 倍，16 年运维业务收入规模将突破2 亿元，年复合增速46.6%。

　　新业务众多，为公司成长打开新空间公司储备新业务众多，包括大气汞监测（研发）、PM2.5 监测（研发）、VOCs 监测（研发）、第三方检测（已成立子公司）、第三方监测（项目储备阶段）等，并拓展青海市场，试水污水监测与处理领域。各业务市场空间广阔，预计2015 年将逐步开始贡献业绩，预计市场将在“十三五”真正启动。公司有通过收购进入VOCs 治理、第三方监测等新领域的可能。

　　盈利预测我们预计公司14-16 年EPS 分别为0.67/0.82/1.03 元，考虑公司传统业务依旧能够保持30-40%的增长，锅炉新标带来的广阔市场和新业务的逐渐贡献业绩，给予公司2014 年32 倍PE，目标价21.44 元，“增持”评级。

　　风险提示：工业锅炉烟气治理不达预期。

    中投证券

　　聚光科技(300203)：14年关注业务拓展及毛利率

　　13年综合毛利率由52%降至历史低点49%，14年有望企稳。13年毖利率下滑整体上由于市场竞争加剧以及公司系统集成业务比例增加，结构上主要受环境业务（下降3.0%）及实验室业务（下降4.1%）影响。14年公司产品结构优化及业务调整有利于毖利率回升。

　　吉天业务会计处理加剧营业利润波劢。所购吉天业务13年业绩增速未达对赌协议要求，公司商誉减值计提2284万，加剧了营业利润波劢（同比-47.8%）。按约定，公司最后一期支付款额减少3933万，计入营业外收入。

　　平均账龄变长，13年坏账计提2979万，同比增速113%。公司过去三年中，一年以内应收账款占比为66 %、91%和78%，13年平均账龄拉长对坏账计提额度增加造成较大影响。主要原因是公司在加大客户拓展，政府类等新客户具有坏账率低但账期长的特点。

　　前期报告投资逻辑得到初步验证。重申14年主要投资逻辑为环境监测及环境治理，同时期待实验室业务重回增长轨道。年报披露13年VOC监测收入同比增速约100%，VOC治理收入同比增速约40 %，逡辑得到初步验证。从14年Q1跟踪情况看环境监测及环境治理政策风险减小，各省监测和治理目标已下放，基层处于招标计划制定不实施阶段，公司14年将收获订单和业绩增长。

　　6月环保部源解析结果发布是重要政策催化剂。源解析是开展PM2.5污染源治理的重要补充手段， 源解析成果中包含VOC排放清单，部分发达地区排放清单可落实到污染物排放源层面。源解析已在全国37个城市铺开， 按环保部现有节奏6月中将公布京津冀源解析结果，长三角及珠三角结果年底前公布。 VOC排放清单作用可类比环保部的国控废气/废水/重金属企业名单，将大大加快VOC监测及治理行业发展速度。

　　风险提示：产品毖利率，政府补劣收入，股东解禁。

    信达证券

　　先河环保(300137)：大气污染监测的"先河"

　　国家环保政策引领未来大气监测设备产业进入“蓝海”。按照环保部环境监测司发布的《空气质量新标准第一、二、三阶段实施方案》，全国2012-2014年新增空气监测点数1330处左右。截止目前第一阶段496个国控监测点已全部完成。第二阶段449个国控监测点中的180个已于2013年10月份完成安装并运行。2014年剩余国控监测点预计采购、安装量约为650个。按照每套城市空气监测站点设备成本150万元估算，2014年国内大气环保监测产业拥有约10亿元的新增市场空间。作为国内大气污染监测产业龙头，按照公司在过去五年大气环保监测设备行业中25%-30%的市场占有率，2014年为公司带来新增营业收入预计在2.5-3亿元。

　　引入新技术，开发新模式，公司未来前景宽广。公司近期发布公告，拟以423.3万美元收购美国CopperEnvironmentalServices,LLC公司51%股权，并向其增资200万美元。CES公司经营范围包括生产和销售空气重金属监测产品，烟气重金属监测产品，水质重金属监测产品，咨询类服务以及空气样品第三方检测服务。此举旨在弥补先河环保(300137,股吧)的产品线与技术缺失，加快了国外高品质重金属环境监测产品的国产化历程，从而不断巩固先河环保在环境监测领域的领先地位。

　　山东省2012年成为全国第一个在环保监测领域施行TO（转让+运营）模式的试点。2012年8月公司出资购买40个空气站的所有权，价格为50万人民币/座。接管营运后，当地环保部门每年共向公司支付费用816万元，用于“购买监测数据”。先河环保通过此种运营模式取得了山东省大气站1/3的市场，不仅为公司每年稳定贡献一定的业绩，而且未来空气站的仪器更换、新增参数等市场也将由先河占据。并且，随着国内TO试点省、市的不断增多，该运营模式未来可在全国范围内复制。

　　盈利预测与投资评级：按照公司当前股本2.03亿股，我们预测公司2014、15、16年EPS分别为0.53、0.59、0.65元。目前仪器仪表设备行业可比公司2014年市盈率均值预期30倍，考虑到公司所生产的监测仪器全部用于大气、水体以及污染源环保指标监测，综合考虑：仪器仪表、环保两个行业市盈率对于公司股价的影响、2014年《空气质量新标准实施办法》为空气监测仪器行业带来的新增市场空间，以及公司在环保监测仪器设备行业的龙头地位，我们认为能够给予公司一定程度的估值溢价。因此，结合公司2014年预测EPS0.53元给予公司45倍PE，对应估值为23.85元。

    世纪证券

　　龙净环保(600388)：投资收益增厚业绩 脱硫脱硝工程大幅增长

　　投资收益公司业务贡献较大。2013年公司完成收入55.68亿元，同比增长31.32%，实现归属上市公司股东净利润4.57 亿元，同比增长56.92%，扣非后净利润为3.14 亿元，同比增长21.39%。2013 年投资收益为1.29 亿元（贡献每股收益0.29 元），同比增加4807%，主要来自出售1106 万股兴业银行(601166,股吧)的变现收益。收入结构分析：除尘器设备及安装收入26.5 亿元，同比增长1.64%，占营业收入比重为47.6%；脱硫、脱硝工业业务收入为19.99 亿元，同比增长43.9%；海外EPC 业务收入2.86 亿元，同比增长141.62%，房地产收入4.66 亿元，同比增长3795.92%。

　　投资要点：政府对空气污染治理思路包含两方面：第一，通过提升排放标准来减少工业污染物排放；第二，使用清洁能源，主要是削减煤炭消耗。从实际操作看，当前天然气供求日益紧张，通过大规模削减煤炭消费来减少空气污染可能存在较大的困难。2014-2015 年是完成减排目标的冲刺阶段，非火电行业的减排设

　　1、投资收益对公司业务贡献较大。2013 年公司完成收入55.68 亿元，同比增长31.32%，实现归属上市公司股东净利润4.57 亿元，同比增长56.92%，扣除非经常性损益净利润为3.14 亿元，同比增长21.39%。2013 年公司实现投资收益为1.29 亿元（贡献每股业绩在0.29 元），同比增加4807%，主要来自出售兴业银行（601166）股票1106 万股的变现收益。截止2013 年末，公司仍持有广州发展(600098,股吧)（600098）4370 万股可供出售。2013 年计划10 股派现金3.3 元（含税）。

　　收入结构分析：除尘器设备及安装收入为26.5 亿元，同比增长1.64%(2013 年业务分类有变化)，占营业收入比重为47.6%；脱硫、脱硝工业业务收入为19.99 亿元，同比增长43.9%；海外EPC 业务收入2.86 亿元，同比增长141.62%，房地产收入4.66 亿元，同比增长3795.92%。

（责任编辑：HF025）